Πώς εξηγείται αυτή η συμπεριφορά των αγορών; Σε γενικές γραμμές υπάρχουν δύο σχολές σκέψης. Στην πρώτη κατατάσσονται οι πιστοί της αποτελεσματικότητας των αγορών. Για αυτούς δεν υπάρχει καμία παραδοξότητα. Οι χρηματιστηριακοί δείκτες είναι «προπορευόμενοι δείκτες», δηλαδή κοιτάζουν προς το μέλλον και δεν αντικατοπτρίζουν απαραίτητα την κατάσταση της οικονομίας στο παρόν. Με βάση αυτή τη συλλογιστική, οι αγορές έχουν ήδη προεξοφλήσει τις επιπτώσεις του πολέμου στο Ιράν, τις οποίες προφανώς θεωρούν παροδικές, και ταυτόχρονα εστιάζουν σε «θεμελιώδη στοιχεία», όπως η σταθερή κερδοφορία των επιχειρήσεων και πάνω απ’ όλα η επενδυτική έκρηξη που σχετίζεται με την τεχνητή νοημοσύνη. 

Μια κλαδική ανάλυση των κερδών των χρηματιστηριακών δεικτών τα τελευταία χρόνια δείχνει ξεκάθαρα ότι η άνοδος των τιμών οδηγείται από εταιρείες τεχνολογίας που αναπτύσσουν τις δυνατότητες και εφαρμογές της τεχνητής νοημοσύνης, καθώς και από εκείνες των οποίων τα προϊόντα και οι υπηρεσίες είναι απαραίτητες για την ανάπτυξη του AI. Στη δεύτερη κατηγορία εντάσσονται για παράδειγμα οι κατασκευαστές ημιαγωγών, οι κατασκευαστές και διαχειριστές κέντρων δεδομένων (data centres), καθώς και βιομηχανικοί κλάδοι που παράγουν εξοπλισμό ηλεκτροπαραγωγής και δικτύων. 

Ταυτόχρονα, οι κρίσεις δημιουργούν χαμένους, αλλά και κερδισμένους. Έτσι για παράδειγμα οι πολεμικές συγκρούσεις και οι γεωπολιτικοί ανταγωνισμοί τα τελευταία χρόνια έχουν οδηγήσει σε θεαματική άνοδο τις μετοχές των εταιρειών της αμυντικής βιομηχανίας, ενώ η τάση για εξηλεκτρισμό στο πλαίσιο της πράσινης μετάβασης για την αντιμετώπιση της κλιματικής κρίσης έχει ωφελήσει τους παρόχους ηλεκτρικής ενέργειας, τους κατασκευαστές μπαταριών, κοκ.

Τέλος, μια ιδιαίτερα σημαντική παράμετρος είναι η ευνοϊκή στάση των κεντρικών τραπεζών. Οι ισολογισμοί των μεγάλων κεντρικών τραπεζών παραμένουν αρκετά μεγαλύτεροι από τα προ-πανδημικά επίπεδα, διατηρώντας ένα υψηλό επίπεδο ρευστότητας στο χρηματοπιστωτικό σύστημα, ενώ παρά την αύξηση των τιμών των καυσίμων λόγω της κρίσης στα Στενά του Ορμούζ και τις συνακόλουθες πληθωριστικές πιέσεις, οι κεντρικές τράπεζες δεν έχουν προχωρήσει ακόμη σε αξιοσημείωτες αυξήσεις των επιτοκίων. Σε αυτές τις ευνοϊκές χρηματοδοτικές συνθήκες, με ανθεκτική εταιρική κερδοφορία και με το Eldorado της τεχνητής νοημοσύνης να δεσπόζει στον ορίζοντα, η άνοδος των αγορών δεν φαντάζει τόσο παράδοξη.

Από την άλλη πλευρά, κάποιοι δεν βρίσκουν αυτό το αφήγημα τόσο πειστικό. Όσοι υιοθετούν μια πιο κριτική στάση απέναντι στις αγορές, διατηρούν σοβαρές αμφιβολίες για την προβλεπτική ικανότητα τους. Όπως έχουμε δει επανειλημμένα, οι αγορές αποτυγχάνουν να προβλέψουν τα αρνητικά σοκ με αποτέλεσμα να αντιδρούν στη συνέχεια σπασμωδικά, οδηγώντας σε μεγάλες και απότομες διορθώσεις. Η τάση αυτή επιβεβαιώθηκε και πάλι πρόσφατα, όταν τα ράλι των τιμών διακόπηκαν από απότομες και σε μερικές περιπτώσεις παρατεταμένες διορθώσεις, χωρίς μάλιστα την εκδήλωση κάποιου αρνητικού σοκ, αλλά λόγω της αναθεώρησης των προσδοκιών γύρω από την ανάπτυξη της τεχνητής νοημοσύνης. 

Αυτό το μοτίβο των απότομων και συχνών μεταβολών έχει γίνει κανονικότητα τα τελευταία χρόνια. Μια απλή άσκηση καταμέτρησης μεταβολών -θετικών ή αρνητικών- της τάξης του 5% σε μια ημέρα, με τη βοήθεια της τεχνητής νοημοσύνης, κατέγραψε περισσότερα από 20 επεισόδια τα τελευταία δύο χρόνια στα πιο σημαντικά χρηματιστήρια του κόσμου. Αυτή η αλληλουχία αντιδράσεων -εφησυχασμός που ακολουθείται από πανικό και στη συνέχεια υπερβολική εκ νέου αισιοδοξία- υπονομεύει το αφήγημα των αποτελεσματικών αγορών που «κοιτάζουν μπροστά».

Ταυτόχρονα, η ανησυχία για την παγκόσμια οικονομία έχει κορυφωθεί τους τελευταίους μήνες καθώς διεθνείς οικονομικοί οργανισμοί προειδοποιούν στις τελευταίες τους εκθέσεις για μια σειρά κινδύνων: παρατεταμένη αβεβαιότητα για την εξέλιξη των υφιστάμενων γεωπολιτικών συγκρούσεων, επίμονη παρουσία του πληθωρισμού, υψηλά επίπεδα δημόσιου χρέους στη βάση βραχυπρόθεσμου δανεισμού, γεγονός που αυξάνει τον κίνδυνο αναχρηματοδότησης του (rollover risk), συγκέντρωση των υψηλών αποτιμήσεων σε λίγες, κυρίως αμερικανικές, εταιρείες ΑΙ, αυξημένος ρόλος της ιδιωτικής πίστης (private credit) στη χρηματοδότηση πολλών επενδύσεων που σχετίζονται με το ΑΙ (και όχι μόνο) -ο κλάδος του private credit έχει μεγεθυνθεί ραγδαία, βασισμένος σε βραχυπρόθεσμη χρηματοδότηση και υψηλά επίπεδα μόχλευσης, είναι αδιαφανής και δεν έχει δοκιμαστεί σε κατάσταση κρίσης. 

Ενόψει αυτής της κατάστασης, ο εφησυχασμός των αγορών προκαλεί εντύπωση και ανησυχία. Η σχετική επισήμανση σε πρόσφατη έκθεση της Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών (BIS) είναι χαρακτηριστική: «Η αντίθεση ανάμεσα στο ανοδικό κλίμα των αγορών και στην αβεβαιότητα για τις μακροοικονομικές επιπτώσεις της σύγκρουσης είναι εντυπωσιακή […] υπάρχουν ενδείξεις ότι οι χρηματοπιστωτικές αγορές ενδέχεται να μην έχουν ενσωματώσει πλήρως τους […] κινδύνους». 

Αυτή η διάσταση μεταξύ της πραγματικής και της χρηματοπιστωτικής οικονομίας δεν είναι κάτι καινούργιο. Η αποσύνδεση του χρηματοπιστωτικού συστήματος από την πραγματική οικονομία και των συνεπειών που αυτή μπορεί να έχει, έγινε για πρώτη φορά αντιληπτή με την παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση του 2007-08. Παρά τις προσπάθειες ενίσχυσης του ρυθμιστικού πλαισίου του χρηματοπιστωτικού συστήματος που έγιναν μετά την κρίση, η διαρκής καινοτομία, η επέκταση του λεγόμενου σκιώδους τραπεζικού συστήματος, αλλά και αναδιπλώσεις στη ρύθμιση, υπό την πίεση των μεγάλων χρηματοπιστωτικών παικτών, έχει ενισχύσει εκ νέου την «αυτονόμηση» του χρηματοπιστωτικού τομέα, με την ανοχή των αρχών. Μένει να φανεί εάν αυτή η εξέλιξη θα οδηγήσει κάποια στιγμή σε μια νέα μεγάλη χρηματοπιστωτική κρίση. Όσον αφορά την ορθολογικότητα της συμπεριφοράς αυτής, μάλλον διατηρώ την άποψη που είχα εκφράσει και το 2020· δεν μπορούμε να κατηγορήσουμε τις αγορές για πλήρη ανορθολογισμό. Πρόκειται για ένα στοίχημα υπολογισμένου ρίσκου, σε ένα πλαίσιο δημόσιας πολιτικής, που τελικά, αντί να καταπολεμά, μάλλον διογκώνει το πρόβλημα του ηθικού κινδύνου.

* Ο Δημήτρης Χ. Κατσίκας είναι Αναπληρωτής Καθηγητής ΕΚΠΑ, Κύριος Ερευνητής ΕΛΙΑΜΕΠ και Πρόεδρος του ΣΔ, ΕΔΕΠΟ.