Δεν είναι μόνο θέμα πληθωρισμού

Για τον Ελ Εριάν, η σημερινή εικόνα της αγοράς δεν χαρακτηρίζεται από κάποια δυσλειτουργία. Το πρόβλημα βρίσκεται περισσότερο στο γεγονός ότι οι παραδοσιακοί και σταθεροί αγοραστές αμερικανικού χρέους δεν εμφανίζονται πλέον τόσο πρόθυμοι όσο στο παρελθόν.

Η Κίνα, για γεωπολιτικούς λόγους, έχει περιορίσει την προθυμία της να αυξάνει την έκθεσή της στα αμερικανικά κρατικά ομόλογα. Η Ιαπωνία και οι χώρες του Κόλπου αντιμετωπίζουν τις δικές τους εγχώριες ανάγκες, ενώ ακόμη και το κρατικό επενδυτικό ταμείο της Νορβηγίας επανεξετάζει την έκθεσή του στα αμερικανικά Treasuries.

Το πρόβλημα, επομένως, δεν είναι μόνο το πόσο χρέος εκδίδεται, αλλά και το ποιος είναι διατεθειμένος να το αγοράσει.

Όπως επισημαίνει ο Ελ Εριάν, οι εκδόσεις ομολόγων από κυβερνήσεις, hyperscalers και επιχειρήσεις έχουν αυξηθεί τόσο πολύ ώστε η προσφορά τίτλων ξεπερνά τη ζήτηση που μπορούν να προσφέρουν οι παραδοσιακοί επενδυτές.

Αυτό, σύμφωνα με τον ίδιο, δημιουργεί μια θεμελιώδη ανισορροπία στην αγορά ομολόγων, η οποία μπορεί να διατηρήσει τις αποδόσεις σε υψηλά επίπεδα ακόμη και εάν οι πιέσεις από τον πληθωρισμό υποχωρήσουν.

Οι τρεις «high-beta» οικονομίες

Ο Ελ Εριάν θεωρεί ιδιαίτερα ευάλωτες τρεις οικονομίες της G7: το Ηνωμένο Βασίλειο, την Ιαπωνία και τη Γαλλία.

Ιδιαίτερα για τη Βρετανία χρησιμοποιεί τον όρο «high-beta», καθώς οι αποδόσεις των βρετανικών ομολόγων τείνουν να αντιδρούν πολύ εντονότερα στις μεταβολές των αμερικανικών επιτοκίων.

Η εξέλιξη αυτή αποκτά μεγαλύτερη σημασία σε ένα περιβάλλον όπου το κόστος δανεισμού αυξάνεται διεθνώς. Όσο περισσότερο ανεβαίνουν οι αποδόσεις στις ΗΠΑ, τόσο μεγαλύτερη μπορεί να είναι η μετάδοση της πίεσης σε άλλες ανεπτυγμένες αγορές.

Η Γαλλία στο επίκεντρο της αγοράς

Ιδιαίτερη αναφορά έκανε ο Ελ Εριάν στη Γαλλία, η οποία έχει εξελιχθεί πλέον σε βασική πηγή ανησυχίας για την αγορά ευρωπαϊκών ομολόγων.

Η αλλαγή είναι ενδεικτική της μετατόπισης των ισορροπιών στην Ευρώπη. Για χρόνια, η προσοχή των αγορών ήταν στραμμένη κυρίως στην Ιταλία και στις χώρες της περιφέρειας της ευρωζώνης.

Σήμερα, όμως, η εικόνα έχει διαφοροποιηθεί. Η Ιταλία μπορεί πλέον να δανείζεται με χαμηλότερο κόστος από τη Γαλλία, με αποτέλεσμα το ενδιαφέρον των επενδυτών να στρέφεται σε μία οικονομία που θεωρείται μέρος του πυρήνα της ευρωζώνης.

Για τον Ελ Εριάν, πρόκειται για μια σημαντική αλλαγή σε σχέση με το παρελθόν και ένα ακόμη σημάδι ότι οι αγορές επαναξιολογούν τον δημοσιονομικό κίνδυνο στην Ευρώπη.

Οι παρεμβάσεις της κυβέρνησης Τραμπ

Ο οικονομολόγος άσκησε παράλληλα κριτική στις προσπάθειες της κυβέρνησης Τραμπ να επηρεάσει τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες.

Το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών έχει αυξήσει σημαντικά τις επαναγορές μακροπρόθεσμων ομολόγων, σε μια προσπάθεια να στηρίξει τη λειτουργία της αγοράς σε μια περίοδο κατά την οποία οι αποδόσεις έχουν εκτοξευθεί.

Παράλληλα, ο αντιπρόεδρος Τζέι Ντι Βανς έχει ζητήσει από τη Fed να προχωρήσει σε μειώσεις επιτοκίων.

Ο Ελ Εριάν θεωρεί ότι τέτοιες κινήσεις δημιουργούν την εντύπωση πως το υπουργείο Οικονομικών δεν περιορίζεται πλέον στην προσπάθεια να ενημερώνει ή να επηρεάζει τις αγορές, αλλά επιχειρεί να επηρεάσει άμεσα το αποτέλεσμα που αυτές διαμορφώνουν.

Κατά την άποψή του, αυτό αποτελεί ένα βήμα πέρα από τον παραδοσιακό ρόλο της δημοσιονομικής αρχής.

Το κόστος ζωής γίνεται πολιτικό ζήτημα

Στο επίκεντρο βρίσκεται τελικά και το πολιτικό κόστος των υψηλών επιτοκίων.

Οι υψηλές αποδόσεις των ομολόγων μεταφέρονται στα στεγαστικά δάνεια, στην επιχειρηματική χρηματοδότηση και γενικότερα στο κόστος χρήματος. Ως αποτέλεσμα, η πίεση από το κόστος διαβίωσης αποκτά ολοένα μεγαλύτερη πολιτική σημασία.

Ο Ελ Εριάν εκτιμά ότι η νέα ηγεσία της Fed θα ακούσει τις πιέσεις για χαμηλότερα επιτόκια. Ωστόσο, το σημαντικότερο ερώτημα δεν είναι μόνο τι σημαίνει αυτό για τη νομισματική πολιτική, αλλά τι σημαίνει για το ίδιο το αμερικανικό Δημόσιο.

Εάν η κυβέρνηση χρειάζεται χαμηλότερο κόστος χρήματος για να περιορίσει τις πιέσεις στην οικονομία και στη στεγαστική αγορά, την ίδια στιγμή που οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερες αποδόσεις για να απορροφήσουν την αυξανόμενη προσφορά χρέους, δημιουργείται μια δύσκολη ισορροπία.

Και αυτό είναι ίσως το σημαντικότερο μήνυμα του Ελ Εριάν: η σημερινή άνοδος των αποδόσεων δεν πρέπει να αντιμετωπίζεται απλώς ως ένα ακόμη επεισόδιο γύρω από τον πληθωρισμό ή τη Fed. Μπορεί να αποτελεί ένδειξη μιας βαθύτερης αλλαγής στη σχέση μεταξύ προσφοράς χρέους και διαθέσιμης ζήτησης για κρατικά ομόλογα.