Οι παρεμβάσεις του Treasury δεν σταματούν την άνοδο

Το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών αύξησε πρόσφατα το μέγεθος ενός βασικού προγράμματος επαναγορών κρατικού χρέους, σε μια προσπάθεια να περιορίσει τις πιέσεις στην αγορά.

Ωστόσο, το αποτέλεσμα μέχρι στιγμής είναι περιορισμένο. Η απόδοση του 10ετούς Treasury ξεπέρασε το 5%, παρά τις παρεμβάσεις, με τον Bessent να αποδίδει την άνοδο κυρίως σε «παγκόσμιους παράγοντες».

Το πρόβλημα είναι ότι οι υψηλές αποδόσεις δεν αυξάνουν μόνο το κόστος χρηματοδότησης του αμερικανικού Δημοσίου. Μεταφέρονται στα στεγαστικά δάνεια, στα εταιρικά ομόλογα, στο κόστος επενδύσεων και τελικά στις χρηματοοικονομικές συνθήκες ολόκληρης της οικονομίας.

Θα μπορούσε η Fed να αγοράσει αμερικανικά ομόλογα;

Εδώ βρίσκεται το πιο ευαίσθητο σημείο της συζήτησης.

Θεωρητικά, η Fed διαθέτει πολύ μεγαλύτερη «δύναμη πυρός» από το υπουργείο Οικονομικών. Η κεντρική τράπεζα μπορεί να δημιουργήσει χρήμα και να αγοράσει μεγάλης κλίμακας ποσότητες κρατικών ομολόγων, μέσω της λεγόμενης ποσοτικής χαλάρωσης (QE).

Ένα τέτοιο πρόγραμμα θα μπορούσε να αυξήσει τη ζήτηση για Treasuries, να περιορίσει τις αποδόσεις και να μειώσει το κόστος δανεισμού στην οικονομία.

Στην πράξη, όμως, οι περισσότεροι αναλυτές της αγοράς θεωρούν ότι μια τέτοια παρέμβαση είναι απίθανη, εκτός εάν η αγορά οδηγηθεί σε πραγματική κατάσταση χρηματοπιστωτικής πίεσης.

Ο βασικός λόγος είναι η ανεξαρτησία της Fed.

Το προηγούμενο του 1951

Η αγορά κρατικών ομολόγων έχει αντιμετωπίσει παρόμοιο ζήτημα στο παρελθόν.

Κατά τη διάρκεια και μετά τον Β΄ Παγκόσμιο Πόλεμο, η Fed είχε ουσιαστικά βοηθήσει το υπουργείο Οικονομικών να διατηρεί χαμηλό το κόστος δανεισμού. Η κατάσταση αυτή άλλαξε με τη συμφωνία Treasury-Fed Accord του 1951, η οποία αποκατέστησε σαφέστερο διαχωρισμό μεταξύ της διαχείρισης του δημόσιου χρέους και της νομισματικής πολιτικής.

Μια νέα αγορά ομολόγων με πρωτοβουλία του Treasury θα μπορούσε να θεωρηθεί επιστροφή σε ένα μοντέλο όπου η νομισματική πολιτική χρησιμοποιείται για να μειωθεί το κόστος χρηματοδότησης του Δημοσίου.

Αυτό θα ερχόταν σε αντίθεση με τη σημερινή προσπάθεια της Fed να περιορίσει τον πληθωρισμό και να επαναφέρει τον ρυθμό αύξησης των τιμών στον στόχο του 2%.

Η Fed δεν θέλει μεγαλύτερο ισολογισμό

Υπάρχει και ένας δεύτερος λόγος.

Μια μεγάλης κλίμακας αγορά κρατικών ομολόγων θα οδηγούσε σε σημαντική αύξηση του ισολογισμού της Fed.

Αυτό θα ήταν αντίθετο με την κατεύθυνση που έχει δείξει ο πρόεδρος της Fed, Kevin Warsh, ο οποίος έχει εκφράσει την επιθυμία για μικρότερο συνολικό μέγεθος του ισολογισμού της κεντρικής τράπεζας.

Η Fed έχει ήδη χρησιμοποιήσει την ποσοτική χαλάρωση σε δύο μεγάλες περιόδους — κατά τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2007-2009 και κατά την πανδημία — και οι αγορές ομολόγων πράγματι συνέβαλαν τότε στην αποκλιμάκωση των πιέσεων και στη μείωση του κόστους χρηματοδότησης.

Σήμερα, όμως, το οικονομικό περιβάλλον είναι διαφορετικό: η Fed προσπαθεί να αντιμετωπίσει υψηλό πληθωρισμό, όχι αποπληθωριστικές πιέσεις.

Η άνοδος των αποδόσεων δεν θεωρείται απαραίτητα «πρόβλημα»

Ένα ακόμη σημαντικό στοιχείο είναι ότι στους κόλπους της ίδιας της Fed δεν υπάρχει ομοφωνία πως η άνοδος των αποδόσεων αποτελεί δυσλειτουργία της αγοράς που απαιτεί παρέμβαση.

Ο πρόεδρος της Federal Reserve Bank of New York, John Williams, έχει υποστηρίξει ότι η άνοδος των αποδόσεων αντανακλά σε σημαντικό βαθμό τη δύναμη της αμερικανικής οικονομίας, αλλά και τις πολύ υψηλές επενδύσεις στην τεχνολογία.

Με αυτή την οπτική, η άνοδος των επιτοκίων δεν αποτελεί απαραίτητα ένδειξη ότι η αγορά ομολόγων έχει «σπάσει». Μπορεί να αποτελεί φυσιολογική προσαρμογή σε υψηλότερη ανάπτυξη, αυξημένες επενδύσεις, πληθωρισμό και μεγαλύτερες ανάγκες χρηματοδότησης του Δημοσίου.

Το κρίσιμο τεστ θα είναι οι επόμενες δημοπρασίες

Η αγορά θα παρακολουθεί πλέον στενά τις επόμενες δημοπρασίες αμερικανικού χρέους.

Εάν το Treasury αντιμετωπίσει σημαντικές δυσκολίες στην απορρόφηση της αυξημένης προσφοράς ομολόγων ή εμφανιστούν σοβαρές δυσλειτουργίες στη χρηματοπιστωτική αγορά, τότε η πίεση προς τη Fed για παρέμβαση θα μπορούσε να αυξηθεί.

Αυτό όμως αποτελεί διαφορετικό σενάριο από την απλή άνοδο των αποδόσεων.

Η Fed έχει στη διάθεσή της εργαλεία για να αντιμετωπίσει μια πραγματική κρίση ρευστότητας ή δυσλειτουργία της αγοράς, όμως η χρήση τους για να μειωθεί απλώς το κόστος χρηματοδότησης του αμερικανικού Δημοσίου θα έθετε ένα πολύ διαφορετικό ζήτημα.

Το μεγάλο πρόβλημα είναι η σύγκρουση στόχων

Η σημερινή κατάσταση δημιουργεί ένα ιδιαίτερα δύσκολο δίλημμα για την αμερικανική οικονομική πολιτική.

Από τη μία πλευρά, η κυβέρνηση θα ήθελε χαμηλότερες αποδόσεις για να περιορίσει το κόστος εξυπηρέτησης του τεράστιου δημόσιου χρέους και να μειώσει το κόστος δανεισμού στην οικονομία.

Από την άλλη, η Fed έχει ως βασική προτεραιότητα τη σταθερότητα των τιμών και μόλις προχώρησε σε αύξηση του επιτοκίου αναφοράς κατά 25 μονάδες βάσης, στο 3,75%-4%, ακριβώς επειδή ο πληθωρισμός παραμένει αυξημένος.

Επομένως, η αγορά βρίσκεται μπροστά σε μια κρίσιμη ισορροπία: η κυβέρνηση θέλει χαμηλότερο κόστος χρήματος, ενώ η Fed χρειάζεται να διατηρήσει την αξιοπιστία της στη μάχη κατά του πληθωρισμού.

Για τους επενδυτές, το κρίσιμο ερώτημα δεν είναι μόνο εάν το 10ετές θα παραμείνει πάνω από το 5%. Είναι εάν η άνοδος των αποδόσεων θα συνεχιστεί χωρίς να προκαλέσει πραγματική πίεση στη χρηματοπιστωτική αγορά.

Εάν πρόκειται για προσαρμογή σε ισχυρή ανάπτυξη, υψηλές επενδύσεις, πληθωρισμό και αυξημένες ανάγκες χρηματοδότησης, η Fed έχει μικρό λόγο να παρέμβει.

Εάν όμως η αγορά περάσει από την ανοδική προσαρμογή των αποδόσεων σε κατάσταση δυσλειτουργίας ή χρηματοπιστωτικής πίεσης, τότε το περιθώριο παρέμβασης της κεντρικής τράπεζας αλλάζει δραστικά.

Και αυτό είναι το πραγματικό όριο που παρακολουθούν πλέον οι αγορές ομολόγων.