Όπως επισημαίνει, η σημερινή κατάσταση στις αγορές ομολόγων είναι ασφαλώς ανησυχητική, αλλά δεν αποτελεί ακόμη κρίση με την αυστηρή έννοια του όρου.

Το κρίσιμο όριο είναι η παρέμβαση

Για τον Sievert, η γραμμή που χωρίζει ένα ισχυρό sell-off από μία πραγματική κρίση είναι η ανάγκη παρέμβασης των νομισματικών αρχών.

Στην Ευρώπη, ένα χαρακτηριστικό παράδειγμα θα ήταν η ενεργοποίηση του TPI, του εργαλείου της ΕΚΤ που δημιουργήθηκε το 2022 προκειμένου να αντιμετωπίζονται αδικαιολόγητες πιέσεις στο κόστος δανεισμού μιας χώρας και να διασφαλίζεται η ομαλή μετάδοση της νομισματικής πολιτικής.

Εάν η ΕΚΤ έκρινε ότι χρειάζεται να χρησιμοποιήσει το συγκεκριμένο εργαλείο, αυτό θα αποτελούσε, σύμφωνα με τον Sievert, σαφή ένδειξη ότι η κατάσταση έχει περάσει σε διαφορετικό επίπεδο.

Ο κίνδυνος είναι η αρχική άνοδος των αποδόσεων να εξελιχθεί σε αυτοτροφοδοτούμενη διαδικασία. Οι επενδυτές που βλέπουν τις τιμές των ομολόγων να υποχωρούν μπορεί να επιταχύνουν τις πωλήσεις, προκαλώντας ακόμη μεγαλύτερη άνοδο των αποδόσεων και αυξάνοντας τελικά το κόστος χρηματοδότησης των ίδιων των κρατών.

Ρουμπινί: Δεν είναι απαραίτητα κακό νέο

Δεν υπάρχει, ωστόσο, ενιαία άποψη για την αιτία της σημερινής ανόδου των αποδόσεων.

Ο Νουριέλ Ρουμπινί εμφανίζεται περισσότερο καθησυχαστικός, υποστηρίζοντας ότι σημαντικό μέρος της ανόδου των πραγματικών αποδόσεων μπορεί να συνδέεται με τις θετικές προσδοκίες για την οικονομία.

Η έκρηξη των επενδύσεων στην τεχνητή νοημοσύνη, την τεχνολογία και τις υποδομές δημιουργεί υψηλότερη ζήτηση για κεφάλαια και μπορεί να αυξάνει το λεγόμενο «ουδέτερο» επιτόκιο της οικονομίας.

Με αυτή την προσέγγιση, η άνοδος των αποδόσεων δεν αποτελεί αποκλειστικά ένδειξη δημοσιονομικού κινδύνου. Αντανακλά και την προσδοκία για υψηλότερη οικονομική ανάπτυξη και μεγαλύτερες επενδύσεις.

Ελ Εριάν: Το πρόβλημα είναι η προσφορά χρέους

Πιο απαισιόδοξη είναι η εκτίμηση του Μοχάμεντ Ελ Εριάν, ο οποίος προειδοποιεί ότι οι πιέσεις στις αποδόσεις μπορεί να συνεχιστούν.

Σύμφωνα με τον ίδιο, το βασικό πρόβλημα βρίσκεται στη θεμελιώδη ανισορροπία μεταξύ της προσφοράς κρατικών ομολόγων και της διαθέσιμης ζήτησης.

Οι κυβερνήσεις, οι εταιρείες και άλλοι μεγάλοι εκδότες προσφέρουν τεράστιους όγκους χρέους στις αγορές, ενώ η δεξαμενή των παραδοσιακά αξιόπιστων αγοραστών δεν αυξάνεται με τον ίδιο ρυθμό.

Ιδιαίτερη σημασία έχει η στάση της Κίνας, η οποία για γεωπολιτικούς λόγους δεν εμφανίζεται πλέον τόσο πρόθυμη να λειτουργεί ως μεγάλος αγοραστής αμερικανικών κρατικών ομολόγων.

Αν αυτή η τάση συνεχιστεί, οι αγορές θα απαιτούν υψηλότερες αποδόσεις προκειμένου να απορροφήσουν την αυξανόμενη προσφορά χρέους.

Το μεγαλύτερο πρόβλημα βρίσκεται στα δημόσια οικονομικά

Η συζήτηση δεν αφορά μόνο τις ΗΠΑ.

Ο Sievert επισημαίνει ότι σε αρκετές ανεπτυγμένες οικονομίες, μεταξύ των οποίων οι ΗΠΑ, η Γαλλία και η Αυστρία, τα μακροπρόθεσμα σενάρια για την πορεία του χρέους είναι ιδιαίτερα ανησυχητικά.

Χωρίς σημαντικές αλλαγές δημοσιονομικής πολιτικής, οι δείκτες χρέους προς ΑΕΠ θα μπορούσαν να κινηθούν σε επίπεδα της τάξης του 150%-200%.

Αυτό δημιουργεί ένα πρόβλημα που δεν μπορεί να λυθεί απλώς με τη νομισματική πολιτική. Όσο υψηλότερα είναι τα επιτόκια τόσο αυξάνεται το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους, περιορίζοντας παράλληλα τον δημοσιονομικό χώρο των κυβερνήσεων.

Και όσο αυξάνεται το χρέος, τόσο μεγαλύτερη γίνεται η ανάγκη για υψηλότερες αποδόσεις ώστε οι επενδυτές να συνεχίσουν να αγοράζουν κρατικούς τίτλους.

Η Γαλλία στο επίκεντρο

Η Γαλλία αποτελεί ένα από τα χαρακτηριστικότερα παραδείγματα.

Χωρίς πρόσθετα μέτρα δημοσιονομικής προσαρμογής, οι καθαρές δαπάνες για τόκους εκτιμάται ότι θα αυξηθούν από περίπου 59 δισ. ευρώ το 2025 σε 129 δισ. ευρώ το 2031.

Το ποσό αυτό είναι πολλαπλάσιο της δημοσιονομικής προσαρμογής που προβλέπεται στον προϋπολογισμό του 2026, γεγονός που αναδεικνύει πόσο δύσκολη είναι η εξίσωση για την επόμενη γαλλική κυβέρνηση.

Το πρόβλημα είναι ότι ακόμη και μία σχετικά περιορισμένη αύξηση των αποδόσεων μπορεί να έχει σημαντικό αντίκτυπο όταν ένα κράτος πρέπει να αναχρηματοδοτεί τεράστιο όγκο χρέους.

Οι ΗΠΑ και το ορόσημο των $40 τρισ.

Ακόμη μεγαλύτερη είναι η κλίμακα στις ΗΠΑ, όπου το ομοσπονδιακό χρέος ξεπέρασε για πρώτη φορά τα 40 τρισ. δολάρια.

Ο Sievert θεωρεί, ωστόσο, ότι το σημαντικότερο ορόσημο δεν είναι τόσο τα 40 τρισ. δολάρια όσο το επόμενο ανώτατο όριο, στα περίπου 41,1 τρισ. δολάρια.

Εκεί αναμένεται να επανέλθει δυναμικά στο προσκήνιο το ζήτημα του debt ceiling και ο κίνδυνος μιας νέας πολιτικής αντιπαράθεσης στην Ουάσινγκτον.

Το βασικό σενάριο της Scope παραμένει ότι τελικά θα υπάρξει συμφωνία για την αύξηση του ορίου χρέους. Ωστόσο, κάθε νέα αντιπαράθεση γύρω από το αμερικανικό χρέος μπορεί να αυξήσει τη νευρικότητα των αγορών και να επιβαρύνει περαιτέρω τις αποδόσεις.

Το επικίνδυνο σημείο: Όταν η Fed αναγκαστεί να αγοράσει χρόνο

Για τις ΗΠΑ, δεν υπάρχει ένα εργαλείο ακριβώς αντίστοιχο με το TPI της ΕΚΤ.

Ωστόσο, ο Sievert θεωρεί ότι μία αναγκαστική παρέμβαση της Federal Reserve για να περιοριστούν οι πιέσεις στην αγορά κρατικών ομολόγων θα αποτελούσε από μόνη της ένα πολύ ισχυρό προειδοποιητικό σήμα.

Η Fed έχει διπλή εντολή: σταθερότητα τιμών και μέγιστη απασχόληση. Εάν όμως η κεντρική τράπεζα βρεθεί στη θέση να στηρίζει την αγορά κρατικού χρέους προκειμένου να αποτρέψει μια δημοσιονομική κρίση, τότε θα έχει δημιουργηθεί ένα πολύ διαφορετικό πρόβλημα.

Θα σημαίνει ουσιαστικά ότι η νομισματική πολιτική καλείται να καλύψει αδυναμίες της δημοσιονομικής πολιτικής.

Και αυτό, σύμφωνα με τον Sievert, θα ήταν το πραγματικό «καμπανάκι» μιας κρίσης.

Οι αγορές μπροστά σε μια δύσκολη ισορροπία

Το σημερινό sell-off στις αγορές ομολόγων δεν σημαίνει αυτομάτως ότι επίκειται μία νέα κρίση χρέους.

Υπάρχουν επιχειρήματα ότι μέρος της ανόδου των αποδόσεων αντανακλά καλύτερες αναπτυξιακές προοπτικές, τις τεράστιες επενδύσεις στην τεχνητή νοημοσύνη και την αυξημένη ζήτηση για κεφάλαια.

Το πρόβλημα, όμως, είναι ότι η θετική αυτή ιστορία συνυπάρχει με τεράστιες ανάγκες κρατικού δανεισμού, υψηλό χρέος και μια ολοένα μεγαλύτερη προσφορά ομολόγων.

Γι’ αυτό και το επόμενο διάστημα οι αγορές δεν θα παρακολουθούν μόνο το επίπεδο των αποδόσεων. Θα παρακολουθούν κυρίως τη συμπεριφορά των αγοραστών, την ικανότητα των κυβερνήσεων να περιορίσουν τα ελλείμματα και, κυρίως, το εάν κάποια κεντρική τράπεζα θα αναγκαστεί να παρέμβει.

Εάν συμβεί το τελευταίο, τότε το sell-off δεν θα είναι πλέον απλώς ένα πρόβλημα των αγορών ομολόγων. Θα αποτελεί ένδειξη ότι το πρόβλημα έχει αρχίσει να περνά στην ίδια τη λειτουργία του χρηματοπιστωτικού συστήματος.