Το βασικό επιχείρημα του Burry είναι ότι οι συγκεκριμένες υποχρεώσεις αυξάνονται με ρυθμούς πολύ υψηλότερους από την ίδια την ανάπτυξη των εταιρειών.

Το μεγάλο στοίχημα των data centers

Στον πυρήνα της ανάλυσής του βρίσκεται μια αντίφαση που δημιουργεί η ίδια η φύση της AI.

Τα data centers απαιτούν αρκετά χρόνια για να σχεδιαστούν και να κατασκευαστούν, ενώ οι συμβάσεις μίσθωσης μπορεί να έχουν διάρκεια 13 έως 20 ετών. Αντίθετα, η τεχνολογία των AI επιταχυντών εξελίσσεται με εξαιρετικά γρήγορο ρυθμό, με σημαντικές αλλαγές σε ισχύ, ψύξη και αρχιτεκτονική ακόμη και μέσα σε 12 έως 18 μήνες.

Αυτό δημιουργεί έναν κίνδυνο «ασυμφωνίας διάρκειας»: οι εταιρείες μπορεί να δεσμεύονται για υποδομές που θα παραμείνουν ενεργές για δεκαετίες, ενώ ο εξοπλισμός που φιλοξενούν ενδέχεται να καταστεί οικονομικά παρωχημένος σε πολύ μικρότερο χρονικό διάστημα.

Ο Burry επικαλείται και παλαιότερη επισήμανση του CEO της Microsoft, Satya Nadella, σύμφωνα με την οποία η εταιρεία δεν ήθελε να εγκλωβιστεί σε τεράστιες επενδύσεις που θα αφορούσαν μία και μόνο γενιά υλικού.

Το ζήτημα είναι ιδιαίτερα σημαντικό επειδή οι εγκαταστάσεις AI δεν είναι πάντα εύκολο να μετατραπούν για διαφορετικές χρήσεις. Εξειδικευμένα συστήματα ψύξης, ηλεκτρικής τροφοδοσίας και δικτύωσης έχουν σχεδιαστεί γύρω από συγκεκριμένες ανάγκες υπολογιστικής ισχύος.

Εάν οι επόμενες γενιές chips απαιτούν διαφορετική αρχιτεκτονική, σημαντικά μεγαλύτερη πυκνότητα ισχύος ή διαφορετικές υποδομές ψύξης, μέρος των σημερινών εγκαταστάσεων μπορεί να αποδειχθεί λιγότερο ευέλικτο από όσο υποθέτουν σήμερα οι επενδυτές.

Πάνω από 400 δισ. δολάρια σε έργα που δεν έχουν ακόμη αποδώσει

Ένα ακόμη στοιχείο που θέτει στο επίκεντρο ο Burry είναι το ύψος των επενδύσεων που βρίσκονται ήδη σε εξέλιξη.

Οι πέντε εταιρείες διαθέτουν, σύμφωνα με τους υπολογισμούς του, περισσότερα από 400 δισ. δολάρια σε κατασκευές και έργα που βρίσκονται ακόμη υπό ανάπτυξη.

Το γεγονός ότι τα συγκεκριμένα περιουσιακά στοιχεία δεν έχουν ακόμη τεθεί σε λειτουργία έχει ιδιαίτερη λογιστική σημασία. Μέχρι να ενεργοποιηθούν, δεν επιβαρύνουν τα αποτελέσματα με αποσβέσεις με τον ίδιο τρόπο που θα συνέβαινε όταν περάσουν σε παραγωγική χρήση.

Ο Burry προειδοποιεί έτσι ότι υπάρχει κίνδυνος η οικονομική απαξίωση ορισμένου εξοπλισμού να εξελίσσεται ταχύτερα από την αναγνώριση της λογιστικής απόσβεσης.

Με απλά λόγια, ένα σύστημα μπορεί να έχει ήδη χάσει μέρος της οικονομικής του αξίας επειδή η τεχνολογία έχει προχωρήσει, ενώ στα λογιστικά βιβλία να εμφανίζεται ακόμη ως ένα σχετικά νέο και πλήρως αξιοποιήσιμο περιουσιακό στοιχείο.

Το πρόβλημα της «κρυφής» κεφαλαιακής δαπάνης

Εδώ βρίσκεται και η μεγαλύτερη κριτική του Burry προς τη Wall Street.

Κατά την άποψή του, οι αναλυτές εστιάζουν σε μεγάλο βαθμό στην αύξηση των εσόδων από cloud και AI και δεν αποτιμούν επαρκώς το κόστος συντήρησης και αντικατάστασης της υποδομής που απαιτείται για να διατηρηθεί αυτή η ανάπτυξη.

Η διαφορά είναι κρίσιμη.

Μια εταιρεία μπορεί να εμφανίζει ισχυρή αύξηση εσόδων από την AI, αλλά εάν χρειάζεται να επενδύει συνεχώς τεράστια ποσά σε νέα chips, data centers, ηλεκτρική ενέργεια, ψύξη και δικτύωση, τότε ένα σημαντικό μέρος των ταμειακών ροών της μπορεί να επιστρέφει διαρκώς στην ίδια την υποδομή.

Το ερώτημα επομένως δεν είναι μόνο πόσα έσοδα δημιουργεί η AI, αλλά πόσο από αυτά τα έσοδα μετατρέπονται τελικά σε ελεύθερες ταμειακές ροές.

Oracle στο επίκεντρο της κριτικής

Ο Burry στάθηκε ιδιαίτερα στην Oracle, θεωρώντας ότι οι εκτιμήσεις της αγοράς για τη μετοχή ενδέχεται να ενσωματώνουν υπερβολικά αισιόδοξες παραδοχές για την ανάπτυξη των υποδομών AI.

Δεν υποστηρίζει ότι υπάρχει απάτη στις εταιρείες ούτε αμφισβητεί ότι η ζήτηση για υπολογιστική ισχύ είναι πραγματική.

Το ζήτημα που θέτει είναι διαφορετικό: τι θα συμβεί εάν ο ρυθμός αύξησης της ζήτησης επιβραδυνθεί ενώ οι μακροχρόνιες συμβατικές υποχρεώσεις παραμένουν;

Σε ένα τέτοιο σενάριο, οι εταιρείες θα μπορούσαν να βρεθούν αντιμέτωπες με υψηλά κόστη τερματισμού συμβάσεων, απομειώσεις περιουσιακών στοιχείων και εγκαταστάσεις που δεν χρησιμοποιούνται πλήρως.

Η Wall Street ποντάρει ακόμη στην εκρηκτική ανάπτυξη

Παρά τις προειδοποιήσεις, η αγορά μέχρι στιγμής δεν φαίνεται να αντιμετωπίζει την κατάσταση ως άμεσο συστημικό κίνδυνο.

Η ανάπτυξη των υπηρεσιών cloud παραμένει ισχυρή, ενώ Microsoft, Alphabet, Amazon και Oracle συνεχίζουν να καταγράφουν υψηλή ζήτηση για υποδομές AI.

Η εικόνα αυτή ενισχύει την άποψη ότι οι τεράστιες επενδύσεις σε data centers, επεξεργαστές και δικτυακό εξοπλισμό θα μετατραπούν σταδιακά σε αντίστοιχα υψηλότερα έσοδα.

Ταυτόχρονα, όμως, αυξάνεται το μέγεθος του στοιχήματος.

Οι συνολικές κεφαλαιακές δαπάνες των μεγάλων τεχνολογικών ομίλων αναμένεται να ξεπεράσουν το 1 τρισ. δολάρια ετησίως, καθώς η κούρσα για την ανάπτυξη υποδομών AI συνεχίζεται.

Το πραγματικό ερώτημα για την AI

Η προειδοποίηση του Burry δεν αφορά τόσο το εάν η AI θα αναπτυχθεί. Αφορά το πόσο κεφάλαιο χρειάζεται για να διατηρηθεί αυτή η ανάπτυξη και ποιος τελικά θα καρπωθεί την απόδοση αυτών των επενδύσεων.

Εάν η ζήτηση για υπολογιστική ισχύ αυξάνεται αρκετά γρήγορα ώστε να καλύπτει τις νέες επενδύσεις, οι σημερινές τεράστιες δαπάνες μπορούν να δικαιολογηθούν.

Εάν όμως ο κύκλος επενδύσεων προηγηθεί σημαντικά της ζήτησης, τότε οι εταιρείες μπορεί να βρεθούν με τεράστιες υποδομές, μακροχρόνιες μισθώσεις και συμβατικές δεσμεύσεις, ενώ η οικονομική αξία του εξοπλισμού θα μειώνεται ταχύτερα.

Αυτό είναι το βασικό ρίσκο που επισημαίνει ο Burry: όχι ότι η AI δεν έχει μέλλον, αλλά ότι η Wall Street μπορεί να υποτιμά το κόστος του να φτάσει κανείς σε αυτό το μέλλον.

Και όσο το στοίχημα των Big Tech πλησιάζει το 1 τρισ. δολάρια ετήσιων επενδύσεων, η κρίσιμη μεταβλητή για τους επενδυτές δεν θα είναι πλέον μόνο η αύξηση των εσόδων, αλλά η απόδοση κάθε νέου δολαρίου που επενδύεται στην AI.