«Η τεχνολογία είναι πράγματι μετασχηματιστική, αλλά αυτό δεν αποκλείει μια περίοδο παράλογου ενθουσιασμού», προειδοποιεί ο Max Gokhman, επικεφαλής λύσεων AI και ψηφιακών περιουσιακών στοιχείων στη Franklin Templeton.

Τα 500 δισ. δολάρια της Nvidia

Η επενδυτική έκρηξη δεν δείχνει προς το παρόν κανένα σημάδι επιβράδυνσης. Η Nvidia, με χρηματιστηριακή αξία που έχει προσεγγίσει τα 5 τρισ. δολάρια, βρίσκεται στην καρδιά αυτής της διαδικασίας, έχοντας διαμορφώσει χρηματοδοτικό σχήμα ύψους έως και 500 δισ. δολαρίων, με τη συμμετοχή μεγάλων χρηματοπιστωτικών ομίλων όπως η Apollo, η BlackRock και η Goldman Sachs.

Σκοπός είναι να χρηματοδοτηθούν οι τεράστιες παραγγελίες των πελατών της Nvidia για προηγμένα chips και υπολογιστική υποδομή.

Ο CEO της Nvidia, Jensen Huang, αντιμετωπίζει μάλιστα την υποδομή της τεχνητής νοημοσύνης ως μια νέα, ξεχωριστή επενδυτική κατηγορία. Η λογική είναι εύκολα κατανοητή: εφόσον η AI πρόκειται να αποτελέσει βασικό πυλώνα της οικονομίας, η ζήτηση για υπολογιστική ισχύ θα συνεχίσει να αυξάνεται για πολλά χρόνια.

Το ίδιο μοντέλο, ωστόσο, αναδεικνύει και έναν από τους μεγαλύτερους προβληματισμούς της σημερινής αγοράς: την κυκλική χρηματοδότηση.

Όταν ο παραγωγός χρηματοδοτεί τον αγοραστή

Η κυκλική χρηματοδότηση δημιουργεί έναν μηχανισμό στον οποίο ο παραγωγός, άμεσα ή έμμεσα, παρέχει οικονομική στήριξη στον πελάτη προκειμένου εκείνος να αγοράσει τα προϊόντα ή τις υπηρεσίες του.

Σε μια ανοδική αγορά, το μοντέλο μπορεί να λειτουργήσει εντυπωσιακά. Οι πωλήσεις αυξάνονται, οι εταιρείες εμφανίζουν υψηλότερους ρυθμούς ανάπτυξης, οι αποτιμήσεις ενισχύονται και οι υψηλές αποτιμήσεις διευκολύνουν την άντληση ακόμη περισσότερων κεφαλαίων.

Υπάρχει όμως και η αντίστροφη πλευρά.

Εάν μέρος της ζήτησης εξαρτάται από την ίδια τη χρηματοδότηση που παρέχεται από τους συμμετέχοντες στην αλυσίδα, τότε η πραγματική τελική ζήτηση μπορεί να είναι μικρότερη από αυτή που υποδηλώνουν οι επενδύσεις και οι παραγγελίες.

Η ιστορία των αγορών έχει αρκετά παραδείγματα ανάλογων μηχανισμών. Στα τέλη της δεκαετίας του 1990, εταιρείες τηλεπικοινωνιακού εξοπλισμού χρηματοδοτούσαν πελάτες προκειμένου να αγοράσουν τα προϊόντα τους. Όσο οι αγορές ανέβαιναν, το σύστημα λειτουργούσε. Όταν όμως η εμπιστοσύνη αντιστράφηκε, η ίδια χρηματοδοτική δομή επιτάχυνε την κατάρρευση.

Ο Gokhman θεωρεί ότι η κυκλική χρηματοδότηση στον χώρο της AI μπορεί τελικά να δημιουργήσει σοβαρά προβλήματα, αν και δεν υποστηρίζει ότι η μόχλευση έχει ήδη φτάσει σε επίπεδα που παραπέμπουν σε άμεσο συναγερμό.

Το hedge fund που βρέθηκε παγιδευμένο

Ένα πρώτο δείγμα του κινδύνου εμφανίστηκε στα τέλη Ιουλίου, όταν το hedge fund Situational Awareness αντιμετώπισε σοβαρές πιέσεις στις μοχλευμένες θέσεις του.

Το fund είχε επενδύσει επιθετικά στην AI και διοικούνταν από πρώην εργαζόμενο της OpenAI. Όταν οι μετοχές του κλάδου υποχώρησαν, η υψηλή μόχλευση μετέτρεψε μια δυνητικά διαχειρίσιμη διόρθωση σε πολύ μεγαλύτερο πρόβλημα.

Το χαρτοφυλάκιο οδηγήθηκε σε αναγκαστικές πωλήσεις, με μεγάλο μέρος των θέσεων να καταλήγει στη Citadel με σημαντική έκπτωση.

Το ενδιαφέρον στοιχείο είναι ότι η βασική επενδυτική υπόθεση του fund δεν ήταν απαραίτητα λανθασμένη. Η AI εξακολουθούσε να αποτελεί τεχνολογική επανάσταση. Το πρόβλημα ήταν ο συνδυασμός υπερβολικής μόχλευσης και λανθασμένου χρονισμού.

Αυτό είναι ένα από τα βασικά μαθήματα των αγορών: ακόμη και μια σωστή μακροπρόθεσμη πρόβλεψη μπορεί να οδηγήσει σε καταστροφή εάν η αγορά κινηθεί προσωρινά προς την αντίθετη κατεύθυνση και η χρηματοδοτική δομή του επενδυτή δεν επιτρέπει την αναμονή.

Τα κέρδη ακολουθούν τις επενδύσεις;

Πέρα όμως από τη χρηματιστηριακή αγορά, το μεγαλύτερο ερώτημα αφορά την ίδια την οικονομία.

Ο Torsten Slok, επικεφαλής οικονομολόγος της Apollo Global Management, υποστηρίζει ότι τα μαθηματικά της AI δεν έχουν ακόμη αποδείξει πλήρως την επενδυτική υπόθεση.

Οι εταιρείες που βρίσκονται στην κορυφή της αλυσίδας, όπως οι κατασκευαστές chips και οι πάροχοι υποδομών, απολαμβάνουν υψηλά περιθώρια κέρδους. Ωστόσο, μεγάλο μέρος της τεράστιας ζήτησης για τις υπηρεσίες τους προέρχεται από επενδύσεις και κεφάλαια που διοχετεύονται στην AI και όχι ακόμη από αντίστοιχα υψηλά κέρδη των επιχειρήσεων που χρησιμοποιούν την τεχνολογία.

Και εδώ βρίσκεται η κρίσιμη διάσταση.

Οι επενδύσεις μπορούν να προηγηθούν των κερδών για αρκετά χρόνια. Κάποια στιγμή, όμως, η παραγωγικότητα που υπόσχεται η τεχνολογία πρέπει να αρχίσει να αποτυπώνεται στους ισολογισμούς των επιχειρήσεων.

Σύμφωνα με την ανάλυση του Slok για τις εταιρείες του S&P 500, μέχρι σήμερα δεν υπάρχουν σαφείς ενδείξεις ότι η AI έχει μεταμορφώσει την κερδοφορία κλάδων όπως η υγεία, τα βασικά καταναλωτικά αγαθά, η ενέργεια και τα ακίνητα.

Η άλλη πλευρά του επιχειρήματος

Η απαισιόδοξη προσέγγιση, ωστόσο, δεν είναι η μοναδική.

Ο Jeetu Patel, πρόεδρος και επικεφαλής προϊόντων της Cisco, υποστηρίζει ότι η σημερινή κατάσταση διαφέρει ουσιαστικά από εκείνη της φούσκας του Διαδικτύου.

Στα τέλη της δεκαετίας του 1990, μεγάλο μέρος των τηλεπικοινωνιακών υποδομών δημιουργήθηκε προτού υπάρξει η αντίστοιχη ζήτηση. Σήμερα, σύμφωνα με τον Patel, η ζήτηση για υπολογιστική ισχύ είναι ήδη πραγματική και αυτό που περιορίζει την ανάπτυξη είναι κυρίως η διαθεσιμότητα ηλεκτρικής ενέργειας, data centers, chips, μνημών, δικτύων και υπολογιστικής ισχύος.

Εάν αυτή η εκτίμηση αποδειχθεί σωστή, τότε οι σημερινές επενδύσεις δεν αποτελούν απαραίτητα φούσκα αλλά μια μαζική προετοιμασία υποδομών για μια ζήτηση που μόλις αρχίζει να ξεδιπλώνεται.

Η διαφορά ανάμεσα στα δύο σενάρια είναι τεράστια.

Στο πρώτο, η αγορά επενδύει υπερβολικά πολύ σε μια τεχνολογία πριν αποδειχθεί η οικονομική της αξία. Στο δεύτερο, οι επενδύσεις προηγούνται επειδή η ζήτηση είναι τόσο ισχυρή ώστε η υπάρχουσα υποδομή δεν επαρκεί.

Η αμερικανική οικονομία έχει αρχίσει να εξαρτάται από την AI

Το ζήτημα γίνεται ακόμη πιο σημαντικό επειδή η AI δεν αποτελεί πλέον μια μικρή επενδυτική θεματική.

Η άνοδος εταιρειών όπως η Nvidia, η Micron και η Alphabet έχει αυξήσει σημαντικά την αξία συνταξιοδοτικών χαρτοφυλακίων, επενδυτικών λογαριασμών και αποταμιεύσεων εκατομμυρίων Αμερικανών.

Παράλληλα, οι επενδύσεις σε data centers, chips και ενεργειακές υποδομές έχουν αποκτήσει σημαντικό ρόλο στην ίδια την οικονομική δραστηριότητα.

Ο οικονομολόγος David Rosenberg υποστηρίζει μάλιστα ότι χωρίς την έκρηξη των επενδύσεων στην AI, η αμερικανική οικονομία πιθανότατα θα βρισκόταν ήδη σε ύφεση.

Αυτό δημιουργεί μια νέα ιδιαιτερότητα: η AI δεν είναι πλέον απλώς ένα στοίχημα της Wall Street, αλλά ολοένα περισσότερο μέρος της ίδιας της οικονομικής ανάπτυξης των ΗΠΑ.

Η πραγματική δοκιμασία μόλις αρχίζει

Το μεγάλο ερώτημα, επομένως, δεν είναι εάν η τεχνητή νοημοσύνη είναι πραγματική, χρήσιμη ή μετασχηματιστική. Είναι σχεδόν βέβαιο ότι θα αλλάξει τον τρόπο με τον οποίο λειτουργούν πολλές επιχειρήσεις και ολόκληροι κλάδοι.

Το ερώτημα είναι πόσο γρήγορα θα μετατραπεί αυτή η τεχνολογική πρόοδος σε πραγματικές ταμειακές ροές και κέρδη.

Γιατί στις αγορές υπάρχει μια κρίσιμη διαφορά ανάμεσα στο «η τεχνολογία θα αλλάξει την οικονομία» και στο «οι σημερινές αποτιμήσεις δικαιολογούνται από τα κέρδη που θα δημιουργήσει η τεχνολογία».

Η πρώτη πρόταση μπορεί να αποδειχθεί απολύτως σωστή και η δεύτερη εντελώς λανθασμένη.

Αυτό ακριβώς είναι το σημείο στο οποίο βρίσκεται σήμερα η αγορά. Η επενδυτική έκρηξη στην AI μπορεί να αποτελεί την απαρχή μιας από τις μεγαλύτερες τεχνολογικές επαναστάσεις της σύγχρονης οικονομίας. Μπορεί όμως ταυτόχρονα να έχει δημιουργήσει αποτιμήσεις και χρηματοδοτικές δομές που προϋποθέτουν ότι όλα θα πάνε σωστά, γρήγορα και χωρίς σημαντικές καθυστερήσεις.

Και αυτή είναι ίσως η μεγαλύτερη παγίδα για τους επενδυτές.

Μια σωστή μακροπρόθεσμη πρόβλεψη δεν αρκεί, εάν η τιμή που πληρώνεις σήμερα προεξοφλεί το μέλλον πολύ νωρίτερα από όσο αυτό μπορεί να πραγματοποιηθεί.

Πηγή: CNN