Οι επενδυτές στοιχηματίζουν στο front end

Σύμφωνα με τη Bank of America, ο δείκτης που παρακολουθεί τις τοποθετήσεις μέσω futures έχει μετακινηθεί από ένα καθαρό σήμα για sell-off στα ομόλογα σε μια πιο σύνθετη στρατηγική που ουσιαστικά ποντάρει στη μεταβολή της κλίσης της καμπύλης.

Η διαφορά είναι σημαντική.

Δεν πρόκειται πλέον απλώς για ένα στοίχημα ότι οι αποδόσεις θα αυξηθούν συνολικά. Οι επενδυτές φαίνεται να τοποθετούνται περισσότερο στην άποψη ότι οι βραχυπρόθεσμες αποδόσεις θα παραμείνουν υπό μεγαλύτερη πίεση σε σχέση με τις μακροπρόθεσμες, οδηγώντας σε steepening.

Με άλλα λόγια, η αγορά αρχίζει να διαφοροποιεί περισσότερο τις προοπτικές των επιτοκίων στο front end από τις μακροπρόθεσμες αποδόσεις.

Τα ενεργά funds έχουν μειώσει σημαντικά το duration

Ένα ακόμη στοιχείο που ενισχύει αυτή την εικόνα είναι η συμπεριφορά των ενεργών διαχειριστών ομολόγων.

Μετά τη συνεδρίαση του Ιουλίου, τα active bond funds μείωσαν σημαντικά την έκθεσή τους στο duration, δηλαδή πήραν μικρότερο κίνδυνο από τις μεταβολές των μακροπρόθεσμων επιτοκίων.

Η κίνηση αυτή δείχνει ότι οι διαχειριστές παραμένουν επιφυλακτικοί απέναντι στην προοπτική υψηλότερων επιτοκίων.

Ωστόσο, δημιουργεί ταυτόχρονα ένα σημαντικό περιθώριο για αναστροφή των θέσεων.

Εάν τα επόμενα στοιχεία για τον πληθωρισμό δείξουν αποκλιμάκωση και μειώσουν τις ανησυχίες για νέα αύξηση επιτοκίων, οι διαχειριστές που έχουν ήδη μειώσει σημαντικά το duration θα μπορούσαν να επιστρέψουν στην αγορά ομολόγων.

Αυτό θα μπορούσε να δημιουργήσει ισχυρή ζήτηση, ιδιαίτερα για τις διάρκειες που σήμερα είναι περισσότερο πιεσμένες.

Μεγάλα short στοιχήματα από τα CTAs

Ακόμη πιο ενδιαφέρουσα είναι η εικόνα των Commodity Trading Advisors (CTAs).

Οι συγκεκριμένοι επενδυτές διατηρούν μεγάλες short θέσεις στα αμερικανικά κρατικά ομόλογα, με τη μεγαλύτερη συγκέντρωση να βρίσκεται στο front end της καμπύλης.

Το πρόβλημα για όσους έχουν αυτές τις θέσεις είναι ότι τα momentum signals δεν έχουν ακόμη γυρίσει.

Επομένως, προς το παρόν δεν υπάρχει ισχυρό τεχνικό σήμα που να τους αναγκάζει να κλείσουν τα shorts.

Αυτό όμως μπορεί να αλλάξει πολύ γρήγορα εάν τα μακροοικονομικά δεδομένα κινηθούν προς την αντίθετη κατεύθυνση.

Το CPI μπορεί να λειτουργήσει ως καταλύτης

Σε αυτό το περιβάλλον, το αμερικανικό CPI αποκτά ιδιαίτερη σημασία.

Η οικονομική ομάδα της Bank of America αναμένει τον core CPI Ιουλίου στο +0,20% σε μηνιαία βάση.

Μια τέτοια μέτρηση δεν θα έδινε από μόνη της ξεκάθαρη απάντηση στο ερώτημα εάν η Fed θα αυξήσει τα επιτόκια τον Σεπτέμβριο.

Η αγορά θα χρειαστεί να εξετάσει προσεκτικά και τη σύνθεση του πληθωρισμού, ιδιαίτερα εκείνα τα στοιχεία που έχουν μεγαλύτερη σημασία για την πορεία του δείκτη Personal Consumption Expenditures (PCE).

Τι σημαίνει ένα πιο ήπιο CPI

Εάν ο πληθωρισμός αποδειχθεί αρκετά ήπιος ώστε να αποδυναμώσει το σενάριο μιας αύξησης επιτοκίων τον Σεπτέμβριο, τότε η αγορά μπορεί να βρεθεί αντιμέτωπη με ένα ιδιαίτερα ενδιαφέρον φαινόμενο:

ένα πολύ crowded short trade μπορεί να αρχίσει να ξετυλίγεται.

Οι συνθήκες είναι ήδη κατάλληλες:

Η Bank of America ουσιαστικά προειδοποιεί ότι η σημερινή bearish τοποθέτηση στην αγορά ομολόγων μπορεί να γίνει ευάλωτη εάν τα στοιχεία πληθωρισμού δεν επιβεβαιώσουν το σενάριο υψηλότερων επιτοκίων.

Το παράδοξο της αγοράς

Το ενδιαφέρον είναι ότι η αγορά μπορεί να βρίσκεται σε μια κατάσταση όπου η ίδια η συσσώρευση bearish θέσεων δημιουργεί τις προϋποθέσεις για μια απότομη αντίδραση στην αντίθετη κατεύθυνση.

Όσο περισσότεροι επενδυτές είναι short στο front end και όσο περισσότερα active funds έχουν μειώσει το duration, τόσο μεγαλύτερη μπορεί να γίνει η αντίδραση εάν ο πληθωρισμός αρχίσει να υποχωρεί.

Ένα ήπιο CPI, επομένως, δεν χρειάζεται απαραίτητα να προκαλέσει απλώς μια μικρή πτώση των αποδόσεων.

Θα μπορούσε να πυροδοτήσει short covering, επανατοποθέτηση των active funds και αλλαγή στις προσδοκίες για τη Fed.

Αυτό είναι και το βασικό σημείο της ανάλυσης της Bank of America: η καμπύλη των αμερικανικών ομολόγων εμφανίζει σήμερα μεγαλύτερη πιθανότητα steepening, όχι επειδή η αγορά είναι απαραίτητα bullish για τα μακροπρόθεσμα ομόλογα, αλλά επειδή το front end έχει συγκεντρώσει υπερβολικά μεγάλο bearish positioning.

Το επόμενο CPI, συνεπώς, δεν είναι απλώς ακόμη ένας δείκτης πληθωρισμού. Είναι πιθανός καταλύτης για την ανατροπή των τοποθετήσεων στην αγορά Treasuries.