Γιατί η UBS αποφεύγει το μακρύ άκρο

Η μεγαλύτερη ανησυχία αφορά το γεγονός ότι το sell-off στα κρατικά ομόλογα δεν έχει μέχρι στιγμής οδηγήσει σε αντίστοιχα μεγάλη διεύρυνση των spreads στην αγορά εταιρικού χρέους. Παρότι αυτό δείχνει ανθεκτικότητα, η μεταβλητότητα των spreads αυξάνεται αισθητά στα μακροπρόθεσμα investment-grade ομόλογα και σε τμήματα της αγοράς high yield.

Για την UBS, αυτό αποτελεί ένδειξη ότι οι επενδυτές γίνονται ολοένα πιο επιφυλακτικοί απέναντι στη διακράτηση τίτλων μεγάλης διάρκειας, σε μια περίοδο όπου η μεταβλητότητα των επιτοκίων παραμένει αυξημένη.

Ιδιαίτερη σημασία έχει και το επίπεδο του 5% για την απόδοση του 10ετούς αμερικανικού Treasury. Μια νέα κίνηση πάνω από αυτό το επίπεδο θα μπορούσε να αυξήσει σημαντικά την πίεση στην αγορά credit, ειδικά εάν οι επενδυτές αρχίσουν να προεξοφλούν έναν πραγματικό νέο κύκλο αυξήσεων επιτοκίων από τη Fed και όχι απλώς μια περιορισμένη «ασφαλιστική» αύξηση.

Παράλληλα, η UBS βλέπει έναν ακόμη παράγοντα που μπορεί να επιβαρύνει το μακρύ άκρο: τις τεράστιες ανάγκες χρηματοδότησης που δημιουργούν οι επενδύσεις στην τεχνητή νοημοσύνη. Οι μεγάλοι τεχνολογικοί όμιλοι και οι εταιρείες υποδομών στρέφονται ολοένα περισσότερο στην έκδοση ομολόγων για να χρηματοδοτήσουν τα επενδυτικά τους σχέδια, αυξάνοντας την προσφορά χρέους και την αποζημίωση που απαιτούν οι επενδυτές για να αναλάβουν κίνδυνο διάρκειας.

Η προτίμηση στα ομόλογα 3-5 ετών

Η UBS προτιμά πλέον ξεκάθαρα το ενδιάμεσο τμήμα της καμπύλης, με έμφαση στα investment-grade ομόλογα διάρκειας τριών έως πέντε ετών.

Σε παγκόσμιο επίπεδο, η τράπεζα προτιμά υψηλότερης ποιότητας εταιρικό χρέος, ενώ εμφανίζεται πιο επιφυλακτική απέναντι στα αμερικανικά high yield. Παράλληλα, θεωρεί πιο ελκυστική την ευρωπαϊκή αγορά credit σε σχέση με την αμερικανική.

Ιδιαίτερα ενδιαφέρον θεωρεί το front end της ευρωπαϊκής καμπύλης, μετά την πρόσφατη ανατιμολόγηση των προσδοκιών για τη νομισματική πολιτική. Αντίστοιχα, τα αμερικανικά investment-grade ομόλογα τριών έως πέντε ετών παραμένουν ελκυστικά, καθώς εμφανίζουν χαμηλότερη μεταβλητότητα των spreads και μικρότερη συσχέτιση με τις μετοχές.

Με άλλα λόγια, η UBS δεν θεωρεί ότι το sell-off δημιούργησε την ανάγκη για έξοδο από τα ομόλογα. Αντίθετα, θεωρεί ότι δημιούργησε ευκαιρίες, αλλά αυτές βρίσκονται περισσότερο στη διάρκεια και στην ποιότητα παρά στο κυνήγι της υψηλότερης ονομαστικής απόδοσης.

Η ίδια λογική βρίσκεται και σε πρόσφατες αναλύσεις της UBS, η οποία επιμένει στην προτίμηση για ποιοτικά κρατικά και εταιρικά ομόλογα μικρής και μεσαίας διάρκειας, θεωρώντας ότι το μακρύ άκρο θα παραμείνει ευάλωτο όσο παραμένουν υψηλές οι δημοσιονομικές ανάγκες, η αβεβαιότητα για τον πληθωρισμό και η ζήτηση κεφαλαίων για επενδύσεις στην AI.

Πιο αμυντική στάση στο credit

Στο πρακτικό επίπεδο, η UBS προτείνει στους επενδυτές να κατοχυρώσουν μέρος των κερδών τους από τα αμερικανικά high yield και να κινηθούν προς υψηλότερη πιστωτική ποιότητα.

Για όσους χρησιμοποιούν ένα συνδυασμό μετρητών και credit, το μοντέλο της UBS προβλέπει σημαντική μείωση της έκθεσης σε αμερικανικά high yield τριών έως πέντε ετών και μεγαλύτερη κατανομή σε παγκόσμιο investment-grade χρέος αντίστοιχης διάρκειας.

Παράλληλα, η τράπεζα προτιμά τα μετρητά έναντι της συνθετικής έκθεσης σε credit, ενώ στις πιο τακτικές θέσεις της προτείνει μείωση της έκθεσης στο iTraxx Main, κατοχύρωση κερδών στο iTraxx Xover και μετατόπιση προς CDX High Yield, διατηρώντας παράλληλα short θέση στο emerging-market credit.

Ένας ακόμη κίνδυνος που επισημαίνει η UBS είναι η ήδη αυξημένη τοποθέτηση των CTA στην αγορά credit. Εάν η μεταβλητότητα αυξηθεί απότομα λόγω αρνητικών ειδήσεων, τα συστηματικά funds θα μπορούσαν να αναγκαστούν να περιορίσουν τις long θέσεις τους ή ακόμη και να περάσουν σε short, ενισχύοντας την πίεση στην αγορά.

Το μήνυμα για τους επενδυτές

Η UBS ουσιαστικά προτείνει μια πιο επιλεκτική προσέγγιση στην αγορά ομολόγων. Οι υψηλότερες αποδόσεις που προσφέρει πλέον η αγορά είναι πραγματικές, όμως δεν σημαίνει ότι αξίζει να αυξηθεί η διάρκεια για να τις καρπωθεί κανείς.

Το καλύτερο σημείο ισορροπίας μεταξύ εισοδήματος και κινδύνου βρίσκεται, σύμφωνα με την τράπεζα, κυρίως στα ομόλογα 3-5 ετών και υψηλής πιστωτικής ποιότητας. Αντίθετα, το μακρύ άκρο παραμένει ευάλωτο στις υψηλές αποδόσεις των κρατικών τίτλων, στις μεγάλες ανάγκες έκδοσης χρέους και στη μεταβλητότητα των επιτοκίων.

Το βασικό μήνυμα είναι επομένως απλό: η UBS δεν εγκαταλείπει το credit, αλλά εγκαταλείπει το κυνήγι της απόδοσης στο μακρύ άκρο της καμπύλης. Σε ένα περιβάλλον όπου οι αποδόσεις έχουν ήδη αυξηθεί σημαντικά, η ποιότητα, η μικρότερη διάρκεια και το επιλεκτικό «carry» προσφέρουν, κατά την εκτίμησή της, καλύτερη σχέση απόδοσης και κινδύνου.