Ο S&P 500 δείχνει ακόμη ελαφρώς φθηνότερος από τα ομόλογα

Η εικόνα μπορεί πλέον να αλλάζει, καθώς οι αποδόσεις των Treasuries έχουν επιστρέψει σε επίπεδα που βρίσκονται πιο κοντά στους ιστορικούς μέσους όρους.

Με το 10ετές αμερικανικό Treasury να αποδίδει πρόσφατα 4,68%, το αντίστροφο της απόδοσης αυτής αντιστοιχεί σε έναν πολλαπλασιαστή περίπου 21,4 φορές. Την ίδια στιγμή, το forward P/E του S&P 500 βρίσκεται περίπου στις 19,9 φορές.

Με βάση αυτή τη σύγκριση, οι μετοχές εξακολουθούν να εμφανίζονται ελαφρώς υποτιμημένες έναντι των ομολόγων.

Η Yardeni εκτιμά, μάλιστα, ότι με απόδοση 4,68% στο 10ετές Treasury, η θεωρητική «δίκαιη» αξία του S&P 500 διαμορφώνεται περίπου στις 8.300 μονάδες.

Με τον δείκτη να βρίσκεται στις 7.674 μονάδες, η εκτίμηση αυτή υποδηλώνει περιθώριο ανόδου περίπου 8% από τα τρέχοντα επίπεδα, εφόσον οι αποδόσεις των ομολόγων παραμείνουν κοντά στα σημερινά επίπεδα.

Το 5% στο 10ετές Treasury αποτελεί κρίσιμο όριο

Το μεγαλύτερο πρόβλημα για τις μετοχές θα προέκυπτε εάν η απόδοση του 10ετούς Treasury ξεπερνούσε σταθερά το 5%.

Μια τέτοια εξέλιξη θα οδηγούσε το μοντέλο σε χαμηλότερη θεωρητική δίκαιη αποτίμηση για τον S&P 500, καθώς οι επενδυτές θα μπορούσαν να απαιτούν υψηλότερη απόδοση από τις μετοχές για να αναλάβουν τον πρόσθετο κίνδυνο.

Η πίεση θα μπορούσε να γίνει ακόμη μεγαλύτερη εάν η άνοδος του κόστους δανεισμού άρχιζε να πλήττει την οικονομική δραστηριότητα και να αυξάνει τις πιθανότητες ύφεσης. Σε αυτή την περίπτωση, το πρόβλημα δεν θα περιοριζόταν μόνο στην αποτίμηση των μετοχών, αλλά θα επεκτεινόταν και στην ίδια την κερδοφορία των επιχειρήσεων.

Η Yardeni βλέπει το «Roaring 2020s»

Το βασικό σενάριο της Yardeni προβλέπει ότι η απόδοση του 10ετούς Treasury θα παραμείνει σε ένα εύρος 4%-5%.

Παρά τις ανησυχίες γύρω από τον πληθωρισμό, τα δημοσιονομικά ελλείμματα και την αυξανόμενη επιβάρυνση από το δημόσιο χρέος, η Yardeni αποδίδει 80% πιθανότητα στο σενάριο που χαρακτηρίζει «Roaring 2020s» — μια περίοδο ισχυρής οικονομικής ανάπτυξης και ανθεκτικής εταιρικής κερδοφορίας.

Ωστόσο, το βασικό ρίσκο για αυτή την εκτίμηση παραμένει η αγορά ομολόγων.

Το αμερικανικό δημόσιο χρέος έχει πλέον ξεπεράσει τα 40 τρισ. δολάρια, εκ των οποίων περίπου 31 τρισ. δολάρια αφορούν διαπραγματεύσιμους τίτλους που κατέχονται από το κοινό. Παράλληλα, το ετήσιο καθαρό κόστος εξυπηρέτησης των τόκων του αμερικανικού Δημοσίου έχει αυξηθεί σε επίπεδο-ρεκόρ, περίπου στα 1,1 τρισ. δολάρια.

Η εξέλιξη αυτή δημιουργεί έναν φαύλο κύκλο: υψηλότερες αποδόσεις σημαίνουν ακριβότερη χρηματοδότηση του Δημοσίου, αυξάνοντας τις ανάγκες δανεισμού και ενδεχομένως ενισχύοντας περαιτέρω την προσφορά ομολόγων.

Οι ξένοι επενδυτές σταθεροποιούν τις τοποθετήσεις τους

Σημαντικό ρόλο στην αγορά Treasuries εξακολουθούν να διαδραματίζουν οι ξένοι επενδυτές, οι οποίοι κατέχουν σχεδόν 9,3 τρισ. δολάρια σε αμερικανικά κρατικά ομόλογα.

Ωστόσο, το συνολικό ύψος των ξένων τοποθετήσεων έχει σταματήσει να αυξάνεται με τον ίδιο ρυθμό, γεγονός που αποτελεί ένα ακόμη σημείο προβληματισμού για την αμερικανική αγορά χρέους.

Αντίθετα, οι αμερικανικές εμπορικές τράπεζες έχουν αυξήσει σημαντικά τις τοποθετήσεις τους σε Treasuries. Στις αρχές Αυγούστου κατείχαν περίπου 4,8 τρισ. δολάρια, επίπεδο-ρεκόρ.

Η εξέλιξη αυτή προσφέρει μια σημαντική πηγή ζήτησης για το αμερικανικό χρέος, χωρίς όμως να εξαλείφει τον κίνδυνο που δημιουργούν τα τεράστια δημοσιονομικά ελλείμματα.

Το βασικό μήνυμα για τις αγορές

Η ανάλυση της Yardeni δείχνει ότι η σημερινή εικόνα των αμερικανικών μετοχών δεν είναι τόσο ακραία όσο θα μπορούσε να υποδηλώνει η υψηλή απόλυτη αποτίμηση του S&P 500.

Με το 10ετές Treasury κάτω από το 5%, η σχέση μετοχών-ομολόγων εξακολουθεί να γέρνει ελαφρώς υπέρ των μετοχών, ενώ η θεωρητική δίκαιη αξία των 8.300 μονάδων αφήνει περιθώριο ανόδου από τα σημερινά επίπεδα.

Το κρίσιμο, επομένως, δεν είναι μόνο πόσο ακριβός είναι ο S&P 500, αλλά πόσο ψηλά θα κινηθούν οι αποδόσεις των Treasuries.

Εφόσον το 10ετές παραμείνει στην περιοχή 4%-5% και η αμερικανική οικονομία συνεχίσει να αναπτύσσεται, η υψηλή αποτίμηση των μετοχών μπορεί να παραμείνει διαχειρίσιμη. Αν όμως η απόδοση ξεπεράσει αποφασιστικά το 5%, ενώ ταυτόχρονα ενταθούν ο πληθωρισμός, τα ελλείμματα και οι φόβοι ύφεσης, το ισοζύγιο κινδύνου για τον S&P 500 θα μεταβληθεί αισθητά.