Η JPMorgan, ωστόσο, θεωρεί ότι η ανακούφιση μπορεί να είναι προσωρινή, καθώς οι επαναγορές αντιμετωπίζουν κυρίως τη λειτουργία της αγοράς και όχι την πραγματική αιτία της πίεσης στις αποδόσεις.

Δεν πρόκειται για ποσοτική χαλάρωση

Οι επαναγορές του υπουργείου Οικονομικών δεν πρέπει να συγχέονται με την ποσοτική χαλάρωση της Federal Reserve.

Όταν η Fed αγοράζει κρατικά ομόλογα στο πλαίσιο ποσοτικής χαλάρωσης, αυξάνει τη ρευστότητα και διευρύνει τον ισολογισμό της, επιδιώκοντας να επηρεάσει συνολικά τις χρηματοοικονομικές συνθήκες.

Το υπουργείο Οικονομικών λειτουργεί διαφορετικά. Επαναγοράζει κυρίως παλαιότερες εκδόσεις, ενώ παράλληλα συνεχίζει να εκδίδει νέο χρέος για να καλύψει τις χρηματοδοτικές ανάγκες του Δημοσίου.

Βασικός στόχος είναι η βελτίωση της λειτουργίας της αγοράς. Οι επενδυτές προτιμούν συνήθως τα νεότερα ομόλογα αναφοράς, με αποτέλεσμα οι παλαιότερες εκδόσεις να παρουσιάζουν χαμηλότερη ρευστότητα και μεγαλύτερα περιθώρια μεταξύ τιμών αγοράς και πώλησης.

Με τις επαναγορές, το υπουργείο μπορεί να ενισχύσει τη ρευστότητα και να περιορίσει προσωρινά τις πιέσεις στο μακροπρόθεσμο τμήμα της καμπύλης αποδόσεων.

Το πρόβλημα είναι ότι το μέγεθος της παρέμβασης παραμένει μικρό σε σχέση με το συνολικό μέγεθος της αγοράς αμερικανικού κρατικού χρέους, το οποίο ξεπερνά τα 32 τρισ. δολάρια.

Ο κίνδυνος να γυρίσει μπούμερανγκ

Η βασική ανησυχία της JPMorgan αφορά την αξιοπιστία της διαχείρισης του αμερικανικού χρέους.

Παραδοσιακά, το υπουργείο Οικονομικών ακολουθεί την αρχή της «τακτικής και προβλέψιμης» έκδοσης. Η αγορά γνωρίζει εκ των προτέρων τη συχνότητα και το μέγεθος των δημοπρασιών, γεγονός που περιορίζει την αβεβαιότητα και βοηθά στη συγκράτηση του κόστους δανεισμού.

Εάν, όμως, οι επενδυτές θεωρήσουν ότι η Ουάσιγκτον παρεμβαίνει κάθε φορά που οι αποδόσεις ανεβαίνουν, μπορεί να απαιτήσουν υψηλότερη αποζημίωση για να διακρατήσουν μακροπρόθεσμους τίτλους.

Σε αυτή την περίπτωση θα αυξηθεί το λεγόμενο term premium, δηλαδή το πρόσθετο επιτόκιο που ζητούν οι επενδυτές για να δεσμεύσουν κεφάλαια για 20 ή 30 χρόνια και να αναλάβουν κινδύνους που συνδέονται με τον πληθωρισμό, τη δημοσιονομική κατάσταση και τις μελλοντικές πολιτικές αποφάσεις.

Έτσι, μια παρέμβαση που σχεδιάζεται για να μειώσει τις αποδόσεις βραχυπρόθεσμα θα μπορούσε τελικά να αυξήσει το μακροπρόθεσμο κόστος δανεισμού.

Το πραγματικό πρόβλημα είναι το έλλειμμα

Για την JPMorgan, η πίεση στα αμερικανικά ομόλογα δεν οφείλεται πρωτίστως σε πρόβλημα ρευστότητας αλλά στη δημοσιονομική εικόνα των ΗΠΑ.

Το δημοσιονομικό έλλειμμα βρίσκεται κοντά στο 6% του ΑΕΠ, παρά το γεγονός ότι η αμερικανική οικονομία παραμένει ισχυρή και κοντά στην πλήρη απασχόληση. Παράλληλα, το συνολικό δημόσιο χρέος έχει ξεπεράσει τα 40 τρισ. δολάρια.

Η συνεχής έκδοση νέων τίτλων αυξάνει την προσφορά χρέους που πρέπει να απορροφήσουν οι επενδυτές, την ώρα που οι ανησυχίες για τον πληθωρισμό και τη μακροπρόθεσμη δημοσιονομική πορεία παραμένουν.

Οι επαναγορές μπορούν να βελτιώσουν τη ρευστότητα και τη λειτουργία της αγοράς, δεν μπορούν όμως από μόνες τους να μειώσουν ούτε το δημοσιονομικό έλλειμμα ούτε το συνολικό χρέος.

Χρηματοδοτικό κενό 3,7 τρισ. δολαρίων

Το μέγεθος της πρόκλησης αποτυπώνεται στην εκτίμηση της JPMorgan ότι από το οικονομικό έτος 2027 έως το 2030 οι ΗΠΑ αντιμετωπίζουν σωρευτικό χρηματοδοτικό κενό περίπου 3,7 τρισ. δολαρίων.

Το κενό αυτό σημαίνει ότι οι υφιστάμενες εκδόσεις δεν θα επαρκούν για να καλύψουν τις ανάγκες χρηματοδότησης και την αναχρηματοδότηση των τίτλων που λήγουν.

Η κυβέρνηση θα πρέπει συνεπώς να αυξήσει τις εκδόσεις ομολόγων, να στηριχθεί περισσότερο σε βραχυπρόθεσμα έντοκα γραμμάτια ή να προχωρήσει σε ουσιαστική δημοσιονομική προσαρμογή.

Η μεγαλύτερη χρήση βραχυπρόθεσμου χρέους μπορεί να περιορίσει προσωρινά την ανάγκη έκδοσης 20ετών και 30ετών τίτλων, αλλά ταυτόχρονα αυξάνει την ανάγκη συνεχούς αναχρηματοδότησης και την έκθεση του αμερικανικού προϋπολογισμού στις μεταβολές των βραχυπρόθεσμων επιτοκίων.

Η διαφορετική προσέγγιση της Citigroup

Η εικόνα δεν είναι πάντως καθολικά απαισιόδοξη.

Η Citigroup βλέπει ευκαιρίες στα 20ετή αμερικανικά ομόλογα, εκτιμώντας ότι η αυξημένη παρουσία του υπουργείου Οικονομικών ως αγοραστή μπορεί να περιορίσει την προσφορά στην αγορά και να στηρίξει τις τιμές.

Εάν ταυτόχρονα υποχωρήσει ο πληθωρισμός, οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων Treasuries θα μπορούσαν να κινηθούν χαμηλότερα, δημιουργώντας σημαντικές κεφαλαιακές αποδόσεις για τους επενδυτές που τοποθετούνται στα σημερινά επίπεδα.

Οι δύο προσεγγίσεις δεν είναι απαραίτητα αντιφατικές. Η Citigroup εστιάζει περισσότερο στην πορεία των ομολόγων τους επόμενους μήνες, ενώ η JPMorgan εξετάζει τη μακροπρόθεσμη δημοσιονομική αξιοπιστία των ΗΠΑ.

Το βασικό συμπέρασμα για τις αγορές είναι ότι οι επαναγορές μπορούν να προσφέρουν μια προσωρινή ανάσα στην αγορά Treasuries, αλλά δεν μπορούν να αλλάξουν τη βασική δημοσιονομική εξίσωση. Εάν τα ελλείμματα και το χρέος συνεχίσουν να αυξάνονται, η αγορά θα εξακολουθήσει να απαιτεί υψηλότερη απόδοση για να χρηματοδοτεί το αμερικανικό Δημόσιο, ανεξάρτητα από το πόσο ενεργά παρεμβαίνει η Ουάσιγκτον στη δευτερογενή αγορά.